最火魏桥铝电债市火中取栗

魏桥铝电债市火中取栗

【铝道】未来如果因国家电力政策变化，导致公司自备电的供电资质取消，所需电力改由国家电统一提供，电价的提升将在一定程度上影响公司购电成本，并较终影响到经营效益

张士平家族实际控制的山东魏桥铝电有限公司（下称 魏桥铝电 ），拥有从氧化铝、电解铝到铝加工的全套生产线。明（9）日，魏桥铝电2013年度靠前期短融券将上市流通，金额为10亿元。本期短融券所募集资金用于补充流动资金。

经济导报发现，经过几年不断在铝产业链的延伸，魏桥创业集团早已形成了纺织与铝电齐头并进、互补互利的产业格局。其纺织产业链中有香港上市公司魏桥纺织（），铝业产业链中有魏桥铝电和魏桥铝业科技。

而根据魏桥铝电计划，未来3年资本性支出分别约为81亿元、42亿元及21亿元，3年计划支出总额约为144亿元。因此，为了持续保证充足的现金流，除本次注册发行20亿元上梁、底座采取高强度精密周刚短融券外，其还在申请注册发行30亿元中期票据。母公司山东宏桥已向国家发改委申请发行总额为26亿元的企业债券，截至本募集说明书签署之日，国家发改委正在审批之中。毛利率呈下降趋势

本期短融券募集说明书显示，截至2011年末，该公司经审计的合并口径资产总额为204.47亿元，所有者权益为125.28亿元；2011年实现营收229.34亿元，实现净利润56.17亿元，经营性净现金流67.36亿元。

据悉，早在1999年，魏桥创业集团就兴建了自备热电厂。2002年12月，又合资成立了装机容量为108万千瓦的滨州魏桥热电有限公司（2006年5月更名为魏桥铝电）.

导报注意到，上市集团中国宏桥（）为魏桥铝电间接境外母公司。而魏桥铝电董事会、管理层、财务人员与上市公司及母公司山东宏桥存在一定重叠，魏桥铝电称 保证了公司的人事政策与上市集团保持一致 。

对此，有财务专家指出，这种人事上的重叠，也同时在账务方面留给了人们更多的想象空间。

从经营方面不难看出，受制于电力及原材料成本上涨、铝产品价格下降等因素影响，魏桥铝电的毛利率近年来下降趋势明显。 锐财经分析师王政对导报说。

正如其所言，年及2012年月，该公司毛利率分别为12.49%、38.02%、33.85%和31.17%，毛利率从2010年开始呈下降趋势。

虽然毛利率下降，但其关联交易额却居高不下。年，关联交易总额分别为58.13亿元、31.64亿元和49.31亿元，到2012年的前3季度，这一数额已高达58.67亿元。

从短期借款来看，年及2012年月，分别为5.14亿元、0元、9亿元及13.15亿元，占总负债的比例分别为6.23%、0、11.37%及9.83%。魏桥铝电表示， 短期借款较少，主要原因是公司资本较多及借用了母公司山东宏桥部分资金。

虽然短期借款较少，但发行人面临较大的资本支出和筹资压力。 王政分析，如果未来货币政策转向紧缩，或发行人投资建设项目无法顺利达产实现预期收益，仍会对其经营情况产生不利影响。自备电供电资质存忧

从财务数据来看，铝业板块是魏桥铝电主营业务的核心板块，近几年该板块的营收占当期总营收的比例均在80%以上。 然而，受铝产能过快增长和下游需求增速放缓等因素影响，原铝价格处于低位的态势短期内难以改变，鉴于该公司特殊的产品结构，原铝价格波动会对其盈利造成影响。 王政说。

据悉，氧化铝是铝产品的主要原材料，2012年以来，国内氧化铝新建产能投放步伐明显放缓。此外，受印尼限制铝土矿出口政策影响，自2012年6月起，以中铝为代表的国内依赖进口矿的氧化铝厂纷纷下调产量，以应对原材料供应不足带来的产量风险。氧化铝20.标准筛、铝土矿市场供给的波动，或使得魏桥铝电的原材料供应得不到充足的保证，形成原材料供应风险。

因此，铝行业产能严重过剩以及下游需求低迷，导致原铝价格短期内难以走出低迷态势。在王政看来， 该公司产品单一，对价格波动风险的抵御能力较弱，主要依靠节约生产成本、减少库存锁定陶氏PacXpert 软包装技术自问世以来好评不断盈利空间。

根据前述募集说明书，采购氧化铝成本约占其铝产品营业成本的38%。而该公司与当地大型氧化铝生产商滨州高新铝电股份有限公司（下称 高新铝电 ）签订了长期供货协议，保证了氧化铝的稳定供应。由于自行提货、年采购量超过100万吨且一直保持4亿元的预付货款，其在氧化铝采购价格方面取得一定折扣。2011年4月，为规避氧化铝供货渠道过于集中的风险，其又与青岛的一家氧化铝供应商建立了供应关系。2012年1月，再与广东一家氧化铝供应商建立了供应关系，进一步拓宽了原材料采购渠道。

目前来看，该公司氧化铝和电力的采购主要集中于高新铝电一家企业，2011年从高新铝电采购的氧化铝占采购总量的96.33%。此外，电力成本（包括自产及采购）约占其铝产品营业成本的38%。截至2011年底，该公司拥有已投产的自备热电装机容量174万千瓦，2011年自备电厂供应电力约95.04亿度，约占用电量的51.78%，其余所需电力均从高新铝电购入。

导报获悉，魏桥铝电采购氧化铝等均以市场价为基准来定价，从高新铝电采购电力则由双方协商定价。 虽然氧化铝和电力的自给率稳步提高，但仍将一定程度依赖高新铝电的原料供应。如果后者生产经营出现重大变化，则会对魏桥铝电的原材料供应造成重大影响，从而影响其正常生产。 王政说。

另外，环保政策及电价政策变动风险也在袭扰魏桥铝电。目前，该公司所需电力全部由自备电厂面对国内面板产能的增加及高新铝电提供，电价政策的变动未对其造成直接影响。但魏桥铝电在前述短融券的募集说明书中坦言， 未来如果因国家电力政策变化，导致公司自备电的供电资质取消，所需电力改由国家电统一提供，电价的提升将在一定程度上影响公司购电成本，并较终影响到经营效益。